43.1　总的概念：市场态度和相等头寸

我们介绍了各种各样的策略。有的是用来帮助投资者将他对一只具体股票或者整个市场的（希望是正确的）看法转化为资本。这些常常是比较激进的策略，就像直接买入看跌期权或看涨期权，以及低支出（高潜能）的牛市和熊市价差。其他的策略则保守得多，它们的重点在获得合理但有限的回报上，同时也降低风险的暴露面。这些策略包括卖出备兑看涨期权和实值的（高支出的）牛市或熊市价差。不过，即使在这些策略中，投资者对市场也持有一种总的态度。他可以是看多的或者看空的，但不是过分地看多或看空。如果事实证明他在一定程度上错了，他仍然可以赚钱。不过，如果他错得很厉害，那么就会出现百分比相对大的亏损。第三种大范围的策略是不以选择市场方向为目标的策略，这样的策略是以期权的价值为基础的，它们也就是通常所说的波动率交易。如果市场的净变化在一段时间内比较小，这些策略的表现就会很好，它们包括卖出比率、比率价差（特别是“delta中性价差”）、跨式价差和宽跨式价差、中性跨期价差，以及蝶式价差。另一方面，如果期权很便宜，预期市场会高波动，那么，最好的策略就是跨式价差和宽跨式价差、后式价差，以及反向对冲和价差等。

有的策略在这三个大范畴内相互重叠。例如，牛市或熊市跨期价差最初是中性价差。它只有在近期期权到期之后才有了市场偏向。事实上，所有的最终目的是通过卖出较短期期权来产生盈利的对角或跨期策略都具有这种性质。如果这些近期盈利产生了，它们就能够部分或者全部地抵消买入期权的成本。因此，投资者有可能以降低的成本而拥有期权，从而在时机得当的时候从对他有利的市场运动中获得盈利。我们在第14章、第23章和第24章显示了将一个价差对角化常常会非常具有吸引力的事实。

这种简单地将期权分为三大类的做法并没有将我们讨论过的策略都包括在内。例如，有的策略是大多数投资者一般不会使用的：高风险地卖出裸期权（用不到1美元的价格卖出期权），以及卖出备兑的或比率的看跌期权。基本上说，风险有限但潜在盈利很大的策略一般最适合投资者。即使潜在盈利是低概率事件，一次或两次的成功就有可能弥补一系列有限的亏损。符合这种条件的复杂策略有在第23章和第24章介绍的对角看跌期权和看涨期权组合。符合这种条件的简单策略是第26章介绍的短期债券/期权买入程序。

最后，许多策略可以通过不止一种方法来实施。实施的方法不至于改变潜在盈利，但是，百分比的风险水平会有显著的不同。相等策略（equivalent strategies）就属于这个范畴。

【示例43-1】买入股票，然后再买入看跌期权来保护买入的股票，就潜在盈利而言，这是一个同买入看涨期权相等的策略。也就是说，如果股票上扬，两者都有有限的风险金额和大量的潜在盈利金额。不过，就结构而言，它们有显著的不同。比起买入看涨期权来，买入股票和看跌期权需要的初始投资金额更多，但是，就与初始投资的百分比而言，买入股票和看跌期权的策略的有限风险金额相对较小。另一方面，买入看涨期权涉及小得多的最初资本投入；不过，虽然它的风险金额有限，但是，它最初的整个资本投入很容易都会亏损。股票持有者有股息收入，看涨期权持有者则没有。此外，股票不会到期，看涨期权则会到期。这就为股票/看跌期权的持有者提供了额外的选择，在最初的看跌期权到期之后，他可以选择买入另一手看跌期权或者只是继续将股票留在手里。

许多相等头寸有着相似的特征。如果用金额来衡量的话，买入跨式价差和反向对冲（卖空股票和买入看涨期权）有相似的潜在盈亏。不过，它们的百分比风险则有显著的不同。事实上，正如在第20章所显示的，还有一个同这两个策略相等的策略：买入股票和买入若干看跌期权。这就是说，买入一个跨式价差同买入100股股票同时买入2手看跌期权相等。“买入股票和买入看跌期权”策略的初始投资金额比较高，但是百分比风险比较小，股票持有者可以得到普通股所支付的所有股息。

总的来说，投资者必须熟知两件事：他想要使用的策略，以及他自己对待风险和回报的态度。他自己的态度代表了适合性，在后面一节里我们还将详细讨论这一点。每一种策略都有风险。如果一个策略的风险同投资者自己的财力目标水准和他所接受的投资方法相违背，那么，即使这样的策略是宇宙中最好的策略（当然，不存在这种策略），他也不应当去追求这样的策略。另一方面，对一个投资者来说，光是感到一个策略适合他的投资目的，这也还不够。假定这个投资者因为盈利和风险的水平觉得短期债券/期权策略适合于他。即使他懂得购买期权的哲学，除非他同时也懂得如何买入短期债券以及（更重要的是）年度化风险，否则的话，使用这个策略对他来说还是不合适的。