20.4 后续行动
跨式价差所涉及的风险有可能非常大。当市场条件有利时，即使使用严格的选择标准，并为了防止不利的股票运动而预留了额外的质押价值，策略家还是可以得到相当可观的盈利。不过，在一个极度波动的市场里，特别是在牛市中，它有可能很快就会出现亏损，因而必须采取后续行动。因为看跌期权的时间价值在它变成实值时趋于缩减，所以，下行方向的风险实际上要比上行方向稍小一些。在一个极度牛市的市场里，看涨期权的时间价值几乎没有什么缩减，甚至还可能增加。这就迫使跨式价差卖出者在把跨式价差买回来时必须支付更多的时间价值，特别是当这种情况出现在离到期日相当远的时候。
后续行动的最简单形式是在标的股票价格达到盈亏平衡点的时候将这个跨式价差买回来。股票达到盈亏平衡点时，跨式价差的价格只会比最初的价值略高一点，所以，这样做的目的是将亏损限制在小数量之内。在实践中，这个理论被证明有若干缺陷。如果标的股票在离到期日还有很长时间时就达到盈亏平衡点，这个跨式价差中剩下的时间价值仍然会非常大，卖出者如果重新买回这个跨式价差，就会有相当大的损失。因此，某个在到期日是盈亏平衡点的价格，在到期之前则有可能是亏损点。
【示例20-3】跨式价差是在股票价格为45时建立的，之后，股票突然上涨，很快涨到了52。看涨期权的售价是9点，不过它是7点实值。在一个牛市里，这种情况并不少见。此外，看跌期权价值1.50点。这也不罕见，因为虚值看跌期权还剩余大量时间，它趋向于将时间价值保存得很好。因此，如果跨式价差卖出者想要买回这个价差，他就必须支付10.50点，即使它是在盈亏平衡点上，而且在看涨期权一侧已经有7点的实值。
我们在这里用到这个示例，只是为了说明，不要认为交易者总是可以在盈亏平衡点上买回跨式价差，并且相信如果这样做他就可以把亏损限制在不到1点的范围内，这是一个错误的概念。如果在跨式价差中时间所剩无几，那么，这种类型的买回策略会有最好的效果。在这样的情况里，这些期权确实会接近持平价，这个跨式价差就可以在股票到达盈亏平衡点时用接近初始价值的价格买回来。
另一种可以使用的后续行动同前面一种相似，但有所改进。它的做法是，在一手实值期权的价格等于这个跨式价差的初始价格时，只买回这手实值的期权。
【示例20-4】再用一下相同的情况，假定当XYZ开始大涨，当股票达到50的时候，看涨期权价值7点。这手实值期权（看涨期权）现在的价值等于这个跨式价差最初的价值。这时可以把它买回来，继续持有那手虚值看跌期权。只要股票停留在45之上，这个看跌期权就会无价值到期。在实践中，经过足够的时间之后，或者当标的股票继续上涨时，用一小笔钱就可以把这个看跌期权买回来。
这类后续行动并不依赖于某个固定的股票价格，而会随着期权自身价格的变动而启动。因此，它是一种动态的后续行动。其中，根据距离到期日的时间，同一行动可以用在不同的股票价格上。如果将跨式价差在盈亏平衡点上平仓，我们面临的问题之一是，这个盈亏平衡点只有在到期日才是有效的盈亏平衡点。正如我们在前面的示例里所指出的，在离到期日还很远的时候，这个股票价格代表不了盈亏平衡点。因此，在某个固定的股票价格上只买回实值期权常常是一个更好的策略。这种策略的缺陷是在买回实值期权之后，交易者并不能释放多少质押价值，因此，在一段可能是相当长的时间内，他被绑在一个潜在盈利很小的头寸上。买回看涨期权所释放的质押价值等于实值的数量，卖出者仍然需要等于股票价格20%的质押物。
交易者可以修正这种后续方法来保留一些盈利。例如，他也许决定等实值期权的价值变得比整个跨式价差最初的价值大出1点的时候，再买回这手实值期权。这样，如果另一手期权无价值到期，他还有机会得到1点的总盈利。无论是哪种情况，总有股票会突然反转方向，给剩余的看跌期权空头造成亏损的可能。这种后续方法同卖出比率中在标的股票上使用买入或卖出止损指令的后续策略相似。
在介绍解决上面的问题的其他类型的后续策略之前，有必要来谈一谈用在卖出比率中的方法，也就是向上挪仓和向下挪仓。在跨式价差中，向上挪仓或向下挪仓常常帮不了你什么忙。在卖出比率中这样的策略要有效得多；没有人想要不断地买卖股票头寸，因为这里有手续费。不过，在跨式价差中，一旦把一个头寸平仓，就没有必要在同一个股票中使用相似的跨式价差。在建立新的跨式价差中使用其他股票也许更可取。
交易者还有其他两种简单的后续行动可以考虑使用，不过，没有一种对大部分策略家都适用。首先，即使股票大幅运动，交易者还是可以考虑什么都不做，如果他认为股票在期权到期时有可能会回到接近行权价的价位，那么等待就有好处。只有资产配置分散很好以及富有经验的投资者才应当采取这种做法，因为在极端的市场情况里，几乎所有的股票都会同向运动。不管是谁，如果不采取某种行动，都会遭受巨大亏损。更为激进的后续行动可以是试图将这个跨式价差“分腿”，买回有盈利的那条腿，然后希望股票价格会反转，从而可以买回剩下的那条腿。在上面的示例里，当XYZ上涨到52时，激进的交易者会用1.50买回那手看跌期权，取走盈利，然后希望股票会跌回去，从而可以用更便宜的价格买回看涨期权。这是一种非常激进的后续行动，因为股票价格很有可能继续上涨，因此产生更大的亏损。这是交易者的做法，而不是训练有素的策略家的做法，因此应当避免这样的行动。
从本质上说，后续行动应当用来做两件事：第一，限制头寸的风险；第二，保留产生潜在盈利的余地。上面这些后续行动没有一个能够实现这些目的。不过，有一种后续行动可以使跨式价差卖出者在限制风险的同时仍然保留产生潜在盈利的余地。
【示例20-5】在最初当股票的价格为45，以7点卖出了这个跨式价差之后，股票经历了上涨，出现了下列的价格：
XYZ普通股股票：50
XYZ 1月45看涨期权：7
XYZ 1月45看跌期权：1
XYZ 1月50看涨期权；3
我们将1月50看涨期权的价格包括在这里是因为它将是这个后续行动的一部分。请注意，这个跨式价差中有相当数量的时间价值，因此现在买回来会相当昂贵。不过，假定这个跨式价差卖出者不改变他卖出的1月45跨式价差，而是买入1月50看涨期权作为上行方向的保护。因为这个看涨期权的成本是3点，他现在就有了一个总收入为4点的头寸（跨式价差最初卖了7点的收入，他现在为50的看涨期权花费了3点）。不管股票价格会上涨到多高，这种买入行权价比跨式价差的行权价更高的看涨期权的做法，都限制了上行方向的潜在亏损。如果XYZ在到期日价格高于50，看跌期权就无价值到期，卖出者必须付出5点来将这个看涨期权价差平仓（卖出1月45，买入1月50）。这就是说，如果XYZ在到期日价格高于50，他的最大潜在亏损是1点加上手续费。
除了能够限制上行方向的亏损，这类后续行动仍然给潜在盈利留有余地。如果XYZ在到期日的价格在41~49之间，也就是说，离行权价45相差不到4点，卖出者还可以用少于4点的价格将这个跨式价差买回来，从而得到一笔盈利。
因此，这个跨式价差既限制了上行方向的潜在风险，也为潜在盈利保留了余地（如果标的股票跌回最初45的行权价）。只有严重的价格反转，股票价格跌到40之下，才会产生大笔的亏损。事实上，股票需要相当长的时间才能够反转目前强劲的向上冲力，一路跌到40。因此，卖出者总是有机会在剩余较少时间价值的时候，把这个跨式价差买回来。
这个后续策略对这个头寸的保证金会有影响。在买入看涨期权作为上行方向保护时，为了保证金的目的，这个卖出者持有的是一手看空的看涨期权价差和一手未备兑的看跌期权。这个头寸的保证金通常比一个5点实值的跨式价差所需要的要少。
这个策略还有第2步的行动。
【示例20-6】股票在短期内持续上涨，虚值看跌期权的价格跌到了不足0.50点。跨式价差卖出者现在可以考虑买回这个看跌期权，这样的话，他就只剩一手看涨期权熊市价差。在花0.50点买回这手看跌期权之后，他剩余头寸的净收入就是3.50点。因此，如果XYZ反转方向，价格在到期日时距离行权价3.50点之内，也就是低于48.50，这个头寸就能产生盈利。事实上，如果XYZ在到期日低于45，整个熊市价差就会无价值到期，这个策略家就会有3.50点的盈利。最后，由于买回了这手看跌期权，就不再有对裸看跌期权的保证金要求，因此可以释放多余的资金，价差者可以在继续持有低保证金要求的熊市价差的同时，在另一只股票上重新建立一个跨式价差头寸。
总的来说，相对于前面介绍的比较简单的买回策略，这类后续行动可以用在更为广泛的目的上。它限制了卖出者的亏损，但又不妨碍他继续获得盈利。而且，他还有可能释放出足够的保证金。用这部分保证金，他可以在另一只股票上，用不足1点的价格买入未备兑看跌期权来建立一个新的头寸。这样，他不至于在等待最初的跨式价差到期时，将所有资金都占住。同样类型的策略也可以用在下行的市场中。如果股票在卖出跨式价差之后下跌，卖出者可以买入一手行权价较低的看跌期权来限制下行方向的风险，同时依然保留如果股票上涨回到行权价时会有的潜在盈利。