30.4 后续策略
一旦建立了一手对冲，就必须对它进行监控，以防出现需要调整的情况。首要的和最简单的监控类型是管理所持有的市场篮子中股票的分股或其他的调整。更进一步，就盈利性而言，投资者也需要监控这个套利，观察一下是否需要将它平仓，或者其中的期货头寸是否需要挪仓到更远的到期月。
因为股票分股而调整投资组合是一件简单的事情，我们在后面将简单地讨论这种调整。在许多情况里，指数中的某一只股票会将它的业务中的某一部门或分支分解（spinoff）出去，将新股票分发给它的持股人。这样的股票分解一般不包括在指数的价格中，因此，对冲者应当一得到这些股票就马上将它们卖掉，因为它们对他的对冲策略不发生影响。
与此相似，在任何投资组合里，难免会有某些股票偶尔会成为并购或其他类型重组的对象。如果投资者在这样的情况里什么都不做，就他的投资组合同标的指数的关系而言，他不会亏损一分钱。不过，一般而言，在这样的情况里，投资者最好是将他的股票去参与竞购，并在并购之后用较低的价格来替代它。事实上，有的时候这样的并购会将指数成分股中的某一只股票完全吸收掉。在这样的情况里，投资者就必须用这个指数所公布的新的成分股来替代这只消失的股票。
从技术上说，在一个套利型的对冲中，每当指数的除数有变化，投资者就应当调整他的投资组合。因此，在一个市值加权的对冲中，每当有成分股增发新的普通股股份的时候，他就应当进行调整。不过，在大多数情况里，实际上没有这种必要，因为同股票现有的流通量相比，新增的股份数量是微不足道的。这样的新股不包括分股（splits），因为在分股的情况里，指数的除数确实会发生变化。更常见的情况是一个价格加权指数中有股票分股。在这样的情况里，投资者必须调整他的投资组合。在第29章中有一个这种调整的示例。从根本上说，投资者必须卖掉一些分股的股票，同时就这个价格加权指数中其他的每一只股票买入额外的股份。
我们现在来看一看平掉和保留这个套利的一些后续方法。
挪仓到其他月份
随着到期日的临近，对冲者需要做出是否要取消这个市场篮子的决定。如果期货的升水低于合理价值，他也许应当将整个头寸平仓，卖掉股票，买回期货合约。不过，如果期货仍然很贵，特别是下一个月份系列的期货价格很贵的话，那么对冲者就应当将他的期货合约换月。也就是说，他应当买回卖空的合约，卖出下一个月份系列的期货。对标普500指数期货而言，这就意味着向前挪仓3个月，因为指数期货是每3个月到期的。对于指数期权来说，每个月份都有到期的合约，因此，如果想要的话，投资者可以向前挪仓1个月。
要判定是否有可能挪仓是一件简单的事情：只需要将两个相关期货之间的价差的合理价值进行比较。如果目前市场价差高于这个价差的理论价值，如果投资者是买入股票和卖出期货的，那么就有理由进行挪仓。如果套利者最初是在期货定价偏低的时候建立他的头寸的，那么他就会是卖空股票和买入期货。在这样的情况里，如果目前市场价差低于这个价差的理论价值，那么，他就可以将整个套利向前挪仓1个月。
【示例30-21】对冲者在标普500指数为416.50时卖出3月期货合约，期货合约当时的交易价是417.50。6月期货合约的交易价是421.50。因此，在3月同6月的期货合约之间有4点的价差。
假定合理价值公式显示出3月系列的合理价值升水是35美分，6月系列是3.25美元。因此，这个价差的合理价值，也就是这两个期货合约的合理价值之间的差，是2.90。
由于当前市场里可以得到的价差为4.00，因此对冲者应当考虑买回他的3月的期货，卖出6月期货。同期权交易中的价差指令一样，他可以通到期货交易中的价差指令（spread order）来实现这个向前挪仓的行动。由于这个挪仓，这个对冲将在一个定价偏高的价位上再保持3个月。
另一种将这个头寸平仓的方法是将它持有至到期日，然后，随着现金交割的指数产品到期，再将股票卖掉。如果投资者在期货到期的时候卖掉所有的股票，就在完全持平（parity）的基础上将他的对冲平仓。也就是说，刚好按照这个指数的最后成交价卖出了股票，期货合约也按照指数的最后成交价而到期。
为了指数期货和期权交割的目的，标普500指数和许多其他的指数都根据最后交易日每只股票的开盘价格来计算“最后成交价”。其他一些指数则使用每只股票的收盘价来计算最后成交价。
【示例30-22】在正常情况下，如果标普500指数的交易价是415，那么，它代表的是以指数成分股的最新价为基础的指数。但是，如果交易者想要按现有的卖报价买入所有的成分股，那么他为他的市场篮子或许会多付大约50美分，或者说，415.50。类似地，如果他要按照目前的买报价卖出所有的成分股，那么他的市场篮子的卖价大约会等于414.50。
不过，在最后交易日，现金结算的指数产品会按该指数的开盘价到期。如果交易者要刚好按照那一天开盘时的买报价卖掉他的市场篮子，他也许会按照指数的最新价卖出。也就是说，他实际上自己创造出了这个指数的最新价，从而按照持平价将他的头寸平仓了。
在这个套利策略中把下面两件事结合在一起，是另一个有趣的方面。一件是短期期货同下一个较长期的期货之间的价差，另一件是在指数产品到期那一天执行这个套利中的股票部分。使用这个策略实际上可以使得交易者可以进入和退出一个对冲而不至于失去在最后成交价和买报价之间的差额或者是最后成交价同卖报价之间的差额。假设对冲者觉得，如果他可以用超出合理价值1.50的净价格建立一手套利的话，他就应当建立一手3个月的套利。此外，如果3个月套利的合理价值是2.10，但是它目前在3.60交易，那么这就代表了合理价值之上的1.50。对冲者通过买入短期期货和卖出较长期的期货来建立这个头寸，其中的净收入是3.60点。在短期期货到期的时候，对冲者不是将这个套利平仓，而是按这个交易日的最后成交价买入指数成分股，从而建立他的股票多头头寸，其价格等于在他买入的期货到期时的同一时刻的指数最新价。由此得到的头寸是买入股票和卖出期货，期货合约将在3个月后到期，升水为3.60。因为这样一手3个月的期货的合理价值应当是2.10，这个对冲就是在合理价值之上1.50处建立起来的。这个头寸可以用上面一段所介绍的那种方式来平仓，同样可以节省在指数成分股的最新价同买报价之间的差额。请注意，这个策略在这个套利的短期头寸部分到期时会在股市上产生买入的压力，而在后一个到期日时产生卖出的压力。
套利者平掉他的头寸的最后一个方法是在到期日之前将它平仓。有的时候，在期货到期之前的2或3个星期会有一些机会。如果投资者用来对冲的方法是买入股票和卖出期货，当期货在合理价值之下进行交易的时候，或者甚至有贴水时，那么就会有机会将这个对冲平仓。如果期货始终没有在合理价值之下交易，而是继续保持相当贵的价格，那么，常常出现的情况是应当挪仓到下一个到期月系列。