38.2　波动率买家守则

前面讨论的要点是，股票运动的幅度要远远大于你的预期。此外，当这样的运动出现时，它的速度往往很快，而且一般带有缺口。不过，在30个交易日这样的长度内，并不总是出现带缺口的运动。考虑一下这样的事实：在我们所研究的股票中，有的在30天内运动了5.8个标准差。在这段时间内，没有任何巨大的缺口，不过，所有在股票迅猛上涨时卖出看涨期权的人一定不会认为这是一个渐进的上涨。

那么，这样的信息对普通的期权交易者有什么意义呢？有这么一点，你如果要在一个潜在的高波动的市场里（或者，就这个问题而言，在任何市场里，因为这种大幅度的运动决不是只限制在高波动市场的时段里）卖出股票期权的话，你最好是三思而行。这个说法不但包括裸期权，而且也包括许多其他形式的期权卖出，因为标的股票有可能出现大幅度的运动。

例如，一般认为卖出备兑看涨期权是“保守的”。可是，当股票有潜力产生这些大幅度的运动时，它会使交易者要么放弃大量的上行方向盈利，要么遭受大量的下行方向亏损（卖出备兑看涨期权的盈利有限，下行方向风险相对较大，同它的相等策略卖出裸看跌期权也相同）。当这些大幅度的股票运动出现在上行方向时，卖出备兑者就会因为在上行方向放弃了太多的潜在盈利而失望。反过来，如果股票迅速下跌，交易者的裸看跌期权被指派，他常常就不再有买入股票的胃口（即使他在一开始卖出看跌期权的时候说过他“不在乎”这样做）。

在这些问题上，即使进行价差交易也会有麻烦。例如，垂直价差限制了盈利，因此，当它们出现的时候，交易者无法参与到这些相对频繁的大幅度的股票运动中。

一个期权的卖家能做什么呢？首先，他必须仔细地分析他的头寸，考虑到有可能出现比对数正态分布预测的要大得多的股票运动。此外，他必须小心，只有在期权就隐含波动率而言是昂贵的时候才卖出期权，这样，任何隐含波动率的减小都会对他有利。不过，对期权的卖家来说，最明智的做法或许是应当把注意力真正集中在指数上（或许是某些期货合约），因为从统计学的角度看，它们的波动性要比股票小得多。听上去很难相信，期货的波动率小于股票（虽然期货中可以使用的杠杆可以使它们变成从整体上来说风险性更高的投资）。

这些股票价格的示例是有意思的，但是，它们还没有全面深入到足以立论的地步，以肯定股票价格的行为不是对数正态的。因此，我们做了一个更全面的研究。下面一节展示了这个研究的结果。