32.11　其他结构化产品

交易所交易基金

还有一些场内产品，它们就性质而言比那些已经讨论过的要简单，但是交易所有的时候也把它们当作结构化产品。它们常常以单位信托（unit trust）和共同基金（mutual fund）的形式出现。这些产品的总称是交易所交易基金（exchange-traded fund，ETF）。在单位信托里，一个发行商（例如，美林）将10~12种有相同特征的股票组合在一起，它们或许属于同一个工业部门或行业。发行商用这些股票组成一个单位信托。也就是说，这些份额为一个信托基金所持有，由此产生的实体（单位信托）可以如同它自己的份额一样实际交易。这些份额在交易所上市，像股票一样交易。

【示例32-18】最有名和最流行的单位信托叫做标普预托证券（standard&poor’s depository receipt，SPDR）。它是一种特征同标普500指数完全相同的单位信托，只是除以10。SPDR单位信托被人爱称为Spiders（或Spyders），它的交易代码是SPY。如果标普500指数自身的价位在1400，那么，SPY就会在大约140的价位交易。单位信托的交易非常活跃，主要因它们使得所有的投资者都能够买入一个指数基金，而且随意进出。它们的买报价同卖报价之间的距离非常小，原因是产品有极高的流动性。一个投资者在交易SPY时，他支付手续费同他在交易股票时是一样的。

ETF对所有想要交易或投资指数基金的投资者都有吸引力，比起动态地管理单只股票来说，这些投资者更愿意接受指数提供的分散化（被动地管理股票）。只要可以借到份额，就可以卖空ETF。有的ETF在实施卖空的时候，甚至不受“uptick”规则的约束。

其他两种大型的著名单位信托同SPY相似。一种是纳斯达克100跟踪股票，它的代码是QQQ。QQQ是纳斯达克100指数（NDX）价值的1/40，不过，应当注意到NDX在过去有过2对1的分“股”，QQQ也一样，因此，其中的关系有可能有1对2的变化。另一个大型的流行单位信托同道琼斯30工业指数有关，它叫作钻石（Diamonds），交易代码是DIA。由于这个概念很成功，SPDR之下又有按行业就许多标普500指数的部门而建立起来的部门单位信托，包括技术、石油和半导体等，不过它们都没有那么成功。甚至还有等于OEX（标普100）指数的1/10价值的ETF，只是它们的交易并不活跃。

ETF是机构用批量股票组成的所谓的构成单位（creation units）来“创造”出来的。每创造一单位ETF，都需要在一个信托机构存储特定股数的股票组合，这个投资组合与某个特定的指数的构成几乎相同，同时存储的还有同累积股息相等的现金，以换取特定的指数份额。类似地，赎回批量的ETF份额时，可以得到一个与指数近似的股票组合和特定数量的现金。要创造SPY，QQQ，DIA和类似的ETF，需要有数目非常大的份额，5万或者更多。创造部门基金时要求的批量可以少一些。

ETF中有非常大的一部分叫做iShares，它是由Barclays Global Investors创造出来以跟踪所有种类的指数基金。公众对许多这样的ETF所知甚少，例如，罗素2000价值基金（russell 2000 value fund）和罗素2000增长基金（russell 2000 growth fund），不过它们的大多数只要稍加审视就不难理解。有的基金上的iShares跟踪的是国外的行业，有许多基金是跟踪小市值的股票、价值股票、增长股票，或是类似医保、网络或者房地产等部门。www.ishares.com这个网站显示了所有目前可用的iShares。iShares全都在主要的股票交易所交易。

ETF的另一个主要分支叫做控股证券（holding company depository receipts，HOLDRS）。它们是由美林创造的。近年来，增加了许多模拟商品的ETF。这些商品包括原油、黄金、白银、棉花、天然气、汽油等。我们会在第34章和第35章对它们进行详细的讨论。

ETF的期权。许多ETF都有场内的期权。例如，QQQ的期权在所有的期权交易所上市，是现在流动性最大的产品之一。当然，情况总是在变化：就像OEX（标普100指数），它曾经有过每天交易100万手合约的纪录，而现在的交易量还不到那时的1/30。

ETF期权可以用来替代许多昂贵的指数。这就使得小投资者有可能用可接受的价格进行指数期权交易。

【示例32-19】费城交易所的半导体指数（SOX）自出现以来一直是一个流行的指数，特别是在技术股股票高飙的时候。这个指数的期权相当贵，因为它的统计的波动率很高。多年以来，它在500~1000的价格之间交易。当时，隐含波动率和历史波动率都接近70%。因此，例如，如果SOX在1000，投资者想要买入一手3个月的平值看涨期权，他就需要支付大约135点，也就是花13500美元买1手看涨期权。对于许多投资者来说，这是无法承受的。

不过，现在有了半导体HOLDRS（代码：SMH）。它是由20种股票构成的（数量各自不同，因为它是市值加权的单位信托），它们的整体行为同半导体指数（SOX）相似。不过，当SOX的交易价在500~1300之间的时候，SMH的交易价格在40~100之间。SMH期权的隐含波动率是70%，同SOX期权一样，因为这两个指数涉及的是相同的股票。但是，当SMH为100美元时它的一手3个月的平值看涨期权只需要13.50点（1350美元）的成本，对大多数投资者和交易者来说，这样的期权成本要现实多了。

因此，大部分期权交易者应当注意的一个策略是，当他发现在高价的指数中有交易信号或者机会的时候，使用ETF作为替代。在许多指数和ETF之间有着相似性。例如，摩根斯坦利的高科技指数（MSH）因其看跌–看涨比率情绪信号的可靠性而闻名。但是，这个指数的价格很高，波动性也很大，同SOX差不多。不过，经过考察，交易者可以发现QQQ的交易几乎与MSH完全相同。因此，在交易者想要交易MSH时，他可以使用QQQ期权和“股票”来取代。